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연재 예정 목차
부동산 PF #1 개요
부동산 PF #2 브릿지론
부동산 PF #3 IM 설명 (실물)
부동산 PF #4 IM 설명 (개발)
부동산 PF #5 책준관토 설명 (개발)
부동산 PF #6 민감도 분석
부동산 PF #7 개발사업 모델링 방법(이하 추후 공지)

[1] 부동산 PF 개요

부동산 개발(금융) 사업은 부동산 PF(Project Financing)를 통해서 자금을 조달하게 됩니다.

일반 기업이 대출을 통해 자금을 조달하면 해당 “부채”가 재무제표에 쌓이게 되는데, 이는 재무 건전성에 악영향을 주게 됩니다.

개발을 하면 할수록 대출(-)이 수익(+)보다 먼저 집행되고, 정산이 나중에 되기 때문에 돈을 벌겠다고 일을 열심히 하는데 대외 수치상 악영향만 끼칩니다. (국내 건설 시장은 선분양이기 때문입니다. 후분양 구조는 국내 선설사 중에 가능한 곳이 몇개 없습니다)

이는 금융기관(대주단)과 건설사, 시행사 모두에게 상대적으로 불리한(난처한) 조건이고 부담이 되기 때문에,

SPC(차주), PFV 등을 설립하여 부외금융(Off-balance) 효과를 일으키고 보전채권에 대한 Risk를 hedge 하는 등 조치를 취하면서 부동산 대출 PF를 일으켜서 사업을 진행하고 있습니다.

[2] 부동산 PF 구분

부동산 개발사업을 크게 구분하자면, (1) 이미 건축물이 완성된 실물 부동산에 투자해서 수익을 창출하거나 (2) 토지 매입단계부터 투자하여 건축물을 완성짓고, 분양해서 매각하는 구조가 있다고 볼 수 있습니다.

물론 (2) 부동산 개발 후 (1) REIT’s 등의 구조로 임대운영 등을 통해 수익을 내고 배당하는 구조도 있습니다. (또는 SOC 등)

[2-1] 실물 부동산 투자

실물 부동산의 주 타겟층은 오피스 (Office) 건물입니다. 아무래도 안정적으로 임차인이 확보되어 있거나, 확보하면 되고 건축물이 완성되어 있어서 투자한 금액 대비 Risk가 상대적으로 개발사업에 비해 작습니다.
(공실이 길어진다거나, 화재 등의 사고(물론 보험 가입으로 hedge) 등 상대적으로 개발에 비해 리스크가 간단합니다)

※ 가장 중요한 사실은 안정적인 임대수익률이 어느정도 시장에서 확보되어 있다는 점을 알고 있기 때문에 (시세형성), 투자자를 모으는 데에도 오피스가 굉장히 유리하다는 점입니다.

※ 주로 자산운용사가 펀드를 만들어서 운용합니다.

※ 참고자료(사이트)

[1] 젠스타메이트 Market Review(클릭)

[2] 이지스 자산운용 인사이트(클릭)

[2-2] 개발 부동산 투자

부동산 개발은 크게 토지매입 → 인허가 → 착공 → 분양 → 준공 단계로 진행되며, 토지 매입 단계에서는 브릿지론(BridgeLoan)이 기표되고, 인허가가 완료된 다음에는 착공 전 본PF가 기표되면서 브릿지론을 대환하고, 그 이후 사업비를 집행합니다.

분양을 개시한 이후에는, 분양수입금을 80% ~ 90% : 20% ~ 10% 비율로 대출금상환계좌, 사업비운영계좌로 분배하여 사용하게 됩니다.

부동산 개발에 있어서 대주단의 가장 큰 Risk는 토지비ㆍ사업비를 투입한 이후 건축물이 준공되지 않는 것입니다 (건물이 완성되지 않으면 분양대금을 온전히 받을 수 없고, 대출금의 상환(회수)도 불가능하기 때문입니다)

그래서 국내에서는 가장 많이 쓰는 것이 외부 신용보강(공여)를 사용하는 것인데, 1순위가 시공사이고 2순위가 신탁사입니다. (책임준공의무 부담)

최초 기표일부터 책임준공기한 N개월을 부여하면서 시공사에 1차로 준공에 대한 의무를 부담하고, 시공사가 못할 경우 신탁사가 2차로 의무를 부담하는 장치입니다.

[3] 부동산 PF 구조

[3-1] 부동산 금융 기본 구조

예전에 신입사원 교육자료로 사용한 구조도인데, 실제로는 각 사업마다 워낙 편차가 크고 복잡하게 얽히기 때문에 기본적인 개념을 이해하는 데 사용하시기 바랍니다. (위 구조도도 틀린 부분이 좀 있는데, 흐름에 대한 정보만 주는 데에는 문제가 없어서 그냥 사용하겠습니다)

시행사가 Equity를 투입하고, 대출기관에서 브릿지론을 통해 토지비 잔금을 처리한 다음, 본PF를 통해 (추가)대출기관이 들어와 각종 사업비와 공사비를 처리, 분양대금 일부를 함께 사용하면서 건축물 준공한 다음 정산하는 순서로 진행합니다.

[3-2] PF 자금 조달 구조

임대차보증금이 포함된 임대운영사업이 포함된 개발에서 검토했던 자금조달 구조 건입니다. 기본 → 후순위 → Equity 추가 방식으로 검토했었는데,

가장 복잡한 구조 중 하나라서 스터디 하시는 데 도움이 될 것 같아서 추가해 보았습니다. 후순위 자금을 계속 추가하면서 Risk를 분담해 가는 과정입니다.

※ 질의사항은 댓글 남겨주시면 답변드리겠습니다.

[3-3] 부동산 PF 재무모델링 흐름도

부동산 개발은 Equity, Loan을 통해 사업비를 조달한 다음 건축물을 완성짓고 분양하여 청산하는데,

그 과정에서 부동산 개발 실무자는
Cash-Flow에 끼치는 영향, 그리고 재무제표에 어떻게 반영되는지 등을 정확히 이해하고 사업수지표를 분석해야 합니다.
그래서 재무회계와 세무회계, 원가회계, 건축법과 각종 투자와 관련된 법 등에 대해서 스터디해야 합니다.

그저 엑셀로 숫자를 두들기는 게 중요한 것이 아니라, 해당 사업의 재무제표는 어떻게 꾸려지는지, 어떻게 손익을 높일 수 있는지 (IRR 등의 재무지표) 고민하고 각종 인허가 절차 등 개발에 관련된 내용도 알고 사업기간을 줄일 수 있도록노력해야 합니다.

이런 내용 때문에 개발 인력을 제대로 키우는 데 시간이 많이 걸리는 게 현실입니다. 그만큼 부동산 개발 인력은 경력이 쌓일수록 고급인재로 취급받고, PF에 대해서 전문가로 성장하는 데

부동산 투자자로서 사업에 함께 할 때에는 해당 인력이 전문성을 얼마나 갖고 있는지와 더불어 투자자도 부동산 개발 흐름에 대해 잘 알고 있어야 투자수익을 잘 낼 수 있을 것 같습니다.

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